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Publicado em 16/01/2020

Certificados de recebíveis testam interesse do investidor (Valor Econômico)

Neste início de 2020, apenas três ofertas públicas de renda fixa estão em andamento no mercado: três certificados de recebíveis do agronegócio (CRA), coordenados pela XP Investimentos. São duas usinas, Jalles Machado, que busca R$ 200 milhões; e a Vale do Tijuco, que pretende levantar R$ 250 milhões. A terceira operação é a da JF Citrus, produtora de laranjas, que quer R$ 170 milhões. Tijuco e JF são do mesmo grupo e a usina compra cana-de-açúcar de uma pequena produção mantida pela JF.

As operações das usinas são oferecidas com remuneração a IPCA mais um prêmio, na casa dos 4,5%. A oferta da JF Citrus está saindo com taxa pré-fixada: dependendo da demanda encontrada para a operação, o retorno poderá ser fixado entre o mínimo de 7,50% e o máximo de 8,25% ao ano. A opção pela taxa pré-fixada repete uma operação de CRA da Vamos, concluída no fim do ano passado e que teve demanda razoável, apesar do momento turbulento, de ajuste de taxas no crédito privado.

Essas operações vão testar o apetite dos investidores nessa reabertura de mercado. Olhando especificamente para os CRAs, apesar do pouco fôlego dessas operações no fim de 2019, com muitas saindo com um pedaço da garantia firme dada pelos bancos, esse segmento apresentou um crescimento relevante em relação a 2018.

De acordo com dados da consultoria Uqbar, R$ 11,8 bilhões foram captados via CRAs no ano passado, um incremento de 76%. E o número de operações foi recorde: 58, com alta de 35% em relação a 2018. O investidor pessoa física absorveu 70% do total emitido - os CRAs contam com isenção fiscal para esse aplicador. As emissões de CRA vinham com um forte crescimento ininterrupto até 2016, quando atingiram o recorde de R$ 14 bilhões. Mas caíram para R$ 6,7 bilhões em 2018.

A avaliação de Pedro Junqueira, sócio da Uqbar, é que até 2017 o CRA cresceu muito rapidamente e havia um espaço para respiro, como se viu em 2018. Ano passado, diante das condições favoráveis do mercado, com a queda dos juros e a alta demanda pelos papéis de investidores pessoa física, o mercado voltou a ser interessante, principalmente para as empresas reduzirem custos de dívida.

“Esse segmento ainda é dominado pelo que se chama de ‘crabêntures’. São ofertas de grandes empresas, ligadas ao agronegócio e que usaram o instrumento para captar a custos mais baixos”, afirma Junqueira. “Mas o CRA ainda não atende o propósito para o qual foi criado, de financiar o pequeno produtor rural, com operações mais pulverizadas”, diz. A maioria das operações de CRA em 2019 - 88% - teve o risco de crédito concentrado em uma empresa. Nessas operações estruturadas, acontece uma cessão das debêntures, ou dos recebíveis, a uma securitizadora, que emite o CRA com lastro nesses papéis.

Ricardo Maia, analista de renda fixa da Guide Investimentos, afirma que os CRAs tiveram um impulso extra também por conta da Instrução 600 da Comissão de Valores Mobiliários (CVM), de agosto de 2018, que tratou de questão específicas desses papéis - antes as ofertas eram baseadas nas normas dos certificados de recebíveis imobiliários (CRI).

“A instrução aumentou a possibilidade de lastro para essas operações, entre outros pontos, o que acabou favorecendo novas operações”, afirmou Maia. Ele também destaca que diante da queda dos juros e do incentivo do papel, ficou interessante para as grande empresas do setor, como JBS, Marfrig e Minerva acessarem esse mercado, em vez de concentrar captações no exterior.

Juliana Mello, sócia da securitizadora Fortesec, espera que o mercado continue aquecido para essas operações em 2020. “Estamos sendo procurados por produtores interessados em acessar o mercado de capitais. Normalmente, eles vinham atrelados a operações de grandes empresas do setor”, afirma.

Ela destaca que o segmento de CRA ainda é menos desenvolvido do que o de CRIs e, por essa razão, é natural que ainda leve um tempo para que outras operações de risco e estrutura mais diferenciados ganhem volume. “Isso fica claro na questão dos prazos. As emissões de CRA têm prazos de três, quatro ou cinco anos. No caso dos CRIs, eles aumentam para dez, 15 anos. Ainda falta um mercado mais maduro na percepção de risco do agronegócio”, afirma Juliana, destacando que o segmento vai caminhar nessa direção.

Junqueira, da Uqbar, avalia que as regras da CVM ainda precisam ser aprimoradas para permitir mais operações pulverizadas. E Renata Simon, sócia do Cândido Martins Advogados, avalia que o atual governo tem incentivado o acesso do setor de agronegócios ao mercado de capitais, como novas medidas que podem viabilizar a emissão de CRA em moeda estrangeira, por exemplo.

Maia, da Guide, ainda está um pouco mais reticente do ponto de vista do apetite do investidor para esses papéis. Segundo ele, o movimento de migração de investidores da renda fixa para a bolsa e os fundos imobiliários, que oferecem mais retorno, continua. “Os níveis de taxa precisam ser maiores do que os praticados ano passado para que seja possível atrair a pessoa física”, afirma o analista da Guide. Uma possibilidade para aquecer este mercado, ele avalia, seriam outros tipos de operação, não tão concentradas em empresas “AAA”, mas os CRAs pulverizados, de fato.

As reservas para a oferta da Jalles Machado podem ser feitas até 27 de janeiro, e para a JF Citrus, até 7 de fevereiro. A Vale do Tijuco é uma operação com distribuição contínua - ficará disponível na plataforma da XP até 11 de junho.

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